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航空行业2022年度策略:东方欲晓，迎接成长周期

疫情下的航空复盘:2021年航空指数震荡上涨，疫情影响钝化:2021年航空指数整体呈现震荡上行趋势，期间因各地零散疫情，新冠疫苗及特效药进展情况而波动10月中旬以来国内零散疫情多发，但航空股价坚挺，对疫情后的复苏预期占据主导，板块受疫情冲击影响逐渐钝化对比旅游酒店等板块，航空经营仍处于低谷:国内航司营收于2021Q1见底，Q2/Q3持续回升，Q4疫情反复可能导致营收回落将航空与旅游休闲，酒店餐饮等相关行业对比，航空营收受损最为严重，而其他消费类板块，食品，饮料，品牌服饰等营收均较疫情前大幅上涨疫情后全球经济刺激消费，作为可选消费的航空目前仍处低谷，疫情缓解后有望迎来较强反弹

对比美股航空，政策积极叠加基本面改善，2020Q2—2021H1股价迎来大幅上涨2020Q1美国航空公司股价在疫情打击下暴跌70%，伴随着恐慌情绪稳定，航空业救助协议达成，悲观预期扭转，而后在经济刺激，出行政策放开，疫苗推进等利好推动下，美国航空开启复苏，至2021Q2整体扭亏，2021Q3实现盈利，而美股三大航空公司自2020年低点至2021年高点平均上涨224%由于我国防疫政策较为严格，国内坚持动态清零总方针，国际严防境外输入，航空指数自2020年低点至2021年高点仅上涨56%

需求:国内出行信心的重塑将释放需求弹性，国际航线静待政策放松1)国内航线:2021年国内航线需求接近疫情前八成，需求恢复主要来自刚性商务出行，高频旅游，观察近两年疫情反复时客运量及客座率显著下降，而疫情控制良好时需求迅速反弹，客运量超2019年同期我们认为待疫情基本结束时，国内航线需求有望快速反弹，常态化商务，旅游出行具有巨大复苏空间2)国际航线:多国疫情出现反弹，我国国际航线管控政策仍然严格，国际客流处于低位，恢复需要时间但空间较大我们中性假设，2022，2023年我国国内航线RPK恢复至2019年的95.31%，101.66%，国际航线RPK恢复至2019年的19.06%，66.71%，对应2022，2023年RPK增速分别为29.39%，23.58%

供给:中期内运力低速增长具有高确定性1)航司机队引进计划增速放缓:根据目前机队引进计划，国航，东航，南航，春秋，吉祥五家航司2022，2023合计机队增速分别为4.81%，1.53%2)波音空客订单积压严重，截止2021年10月31日，波音，空客分别有5038，6850架飞机未交付，其中有199架飞机待交付国内航司，737MAX占比超一半通常情况下飞机从下订单到交付最少需要2—3年时间3)租赁公司机队飞机大部分处于出租状态，出租率平均95%以上，能够及时提供的空余运力较小4)737MAX复飞不改行业运力低增速现状:截至2021年12月，国内航空公司共有97架737MAX机型，占全行业飞机数量不足3%，由于总量占比较小且复飞，引进仍需时间考虑到未来飞机利用小时和平均航距提升，我们中性假设，2022，2023年ASK增速分别为24.79%，20.00%

疫情后航空将迎来供需逆转+票价弹性，有望迈入成长周期民航复苏预期加速形成，而疫情后航空行业将迎来全新格局:1)2022—2023年航空需求增速显著高于供给增速:乐观预期下，2022，2023年需求/供给增速分别为40.78%/26.40%，26.58%/22.39%，中性预期下，2022，2023年需求/供给增速分别为29.39%/24.79%，23.58%/20.00%，悲观预期下，2022，2023年需求/供给增速分别为13.12%/13.02%，24.39%/20.58%2)航空全票价持续上涨，打开价格弹性空间:目前一线城市对飞航班全票价较2018年平均上涨45%左右(京沪航线上涨近60%)，但由于折扣力度影响，民航票价市场化带来的价格提升并不明显在后疫情时代，航空供需进入紧平衡状态，有望持续看到行业需求增长以及实际票价上行，行业迈入成长周期

投资建议:需求端，疫情最差时期基本过去，伴随着疫苗接种，特效药推进，被抑制的出行需求有望爆发性恢复供给端，航司运力引进缓慢，波音空客订单堆积，即使737MAX复飞仍不改运力低增速，中期内供给低速增长具有高确定性此外，民航票价市场化改革打开涨价弹性空间供需确定性拐点叠加票价上行，航空有望迎来一轮成长周期重点推荐具备高品质航线的中国国航，低成本航空龙头春秋航空，国内线占比高，业绩弹性大的南方航空，区位优势明显的东方航空，关注支线航空华夏航空

风险提示:国内疫情持续反复，行业需求不及预期，国际航线开放不及预期，波音空客产能恢复超预期，测算假设不及预期。

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